In Usa il private credit è oggetto di crescenti timori da parte degli investitori e intanto l’Europa rafforza l’impianto regolamentare. Nei giorni scorsi, con un decreto legislativo approvato dal Consiglio dei ministri (n. 39/2026), è stata definitivamente recepita in Italia la direttiva europea n. 927/2024, nota come Aifmd2, che introduce significative novità nella disciplina dei fondi alternativi. Va subito precisato che le nuove regole non sono una risposta alle difficoltà del mercato Usa e vanno piuttosto lette come un intervento di liberalizzazione per consentire nuove opportunità di investimento. E tuttavia quelle norme forniscono ai regulator nuovi strumenti per intervenire a chiudere i boccaporti se le circostanze lo richiedessero.
E veniamo alle novità, che sono sostanzialmente tre. Il decreto legislativo introduce una nuova regolamentazione per i cosiddetti Fia di credito, cioè i fondi alternativi che hanno nei crediti il focus dei propri investimenti. La nuova disposizione rimuove poi il divieto imposto in precedenza ai fondi alternativi di erogare crediti ai consumatori. Infine è stato ampliato il potere attribuito a Banca d’Italia e Consob di sospendere l’emissione o il rimborso delle quote di fondi comuni (non soltanto di quelli alternativi).
Per effetto del nuovo decreto, il Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria, il TUIF (n. 58/98), è stato radicalmente modificato all’art. 46-bis, che regolamenta i Fia italiani che investono in crediti. A questa categoria appartengono ora i fondi che hanno una «strategia di investimento che consiste principalmente nell’investire in crediti» oppure che detengono in portafoglio «crediti aventi un valore nozionale che rappresenta almeno il 50 per cento del suo valore patrimoniale netto».
La legge ha introdotto alcuni paletti. Il Fia di credito non può investire in crediti concessi ai gestori ed al proprio personale. I proventi dei crediti sono «integralmente» attribuiti agli stessi Fia, dedotte le spese di amministrazione. Non è possibile costituire un Fia di credito al solo scopo di acquisire crediti per cederli a terzi. In caso di trasferimenti parziali il Fia mantiene almeno il 5 % dei crediti ceduti.
La disposizione destinata probabilmente ad essere maggiormente discussa è quella che consente ai Fia di credito, normalmente fondi chiusi, di essere istituiti anche in forma aperta, «a condizione che il gestore del fondo sia in grado di dimostrare alla Banca d’Italia che il sistema di gestione del rischio di liquidità del FIA di credito è compatibile con la strategia di investimento e la politica di rimborso del FIA, in conformità con quanto previsto dagli atti dell’Unione europea direttamente applicabili». La Banca d’Italia, comunque, si riserva il diritto di vietare l’istituzione del FIA di credito in forma aperta «quando ritenga che non ricorrono le condizioni previste dalla normativa europea e nazionale applicabile».
Casse di investimento, nate al servizio di investitori professionali (fondi pensione, assicurazioni), si apriranno così ad una clientela retail sebbene evoluta (con ticket di investimento superiori a 100mila euro). È un’evoluzione coerente con quella già disposta attraverso il regolamento sugli Eltif 2, operativo dal 2024, relativo agli investimenti a lungo termine (equity, infrastrutture e debito) nell’economia reale. In questo caso l’accesso ai retail è stato ulteriormente favorito rimuovendo la soglia di investimento minimo di 10mila euro.
In queste settimane gli Usa stanno sperimentando che l’apertura del private credit agli investitori retail rappresenta una possibile vulnerabilità del mercato. Quegli investitori capiscono poco di quelle casse d’investimento opache e difficili da decifrare e pertanto si precipitano a riscattare le loro quote «ad ogni stormir di foglia», aumentando la volatilità dei fondi. In Europa si correranno gli stessi rischi? Probabilmente no perché il private credit è sostanzialmente diverso da quello Usa. Gli investimenti si rivolgono perlopiù a società manifatturiere tradizionali che mostrano un rispettabile track record.
Nondimeno sarà compito dei regulator vigilare perché sia assicurata un’adeguata trasparenza sostanziale, consentendo agli investitori retail di comprendere appieno ciò su cui stanno investendo. Ma per casse di investimento che consolidano crediti di decine, se non centinaia, di imprese non quotate, i cui dati di bilancio sono più rarefatti, l’apertura ai retail ed ai fondi aperti (con quote liquidabili a richiesta) rappresenta senz’altro un azzardo.
Altrettanto rilevante, nel nuovo decreto legislativo, è stata la modifica dell’articolo 46-bis del TUIF, con cui è stata soppressa la locuzione che limitava i prestiti «a favore di soggetti diversi da consumatori». La scelta rende pienamente ammissibile per i Fia l’erogazione di credito anche verso i consumatori, ampliando al contempo il concetto normativo di investimento in crediti o concessione di prestiti. Questa nozione copre ora l’intera filiera, includendo non solo l’erogazione diretta, ma anche quella indiretta tramite soggetti terzi o società veicolo (Spv), a condizione che il Fia o il suo gestore (Gefia) partecipino alla strutturazione del prestito o all’accordo preliminare sulle sue caratteristiche prima di assumere l’esposizione.
Infine, nel nuovo provvedimento è da segnalare la disposizione che ha dilatato i poteri di Banca d’Italia e Consob per sospendere l’emissione o il rimborso delle quote di fondi comuni. La formulazione include ora anche il riacquisto delle quote (in aggiunta all’emissione ed al rimborso) tra le possibilità di sospensione temporanea attribuite alle authority. Queste ultime interverranno «qualora sussistano rischi per la stabilità finanziaria e la tutela degli investitori, in una visione ragionevole e bilanciata». E potranno – è un’altra novità – non soltanto sospendere ma anche limitare l’emissione, il riacquisto e il rimborso delle quote.
Anche in quest’intervento normativo si può cogliere l’eco di quanto sta accadendo in Usa, dove molti fondi di private credit hanno disposto la sospensione dei rimborsi per frenare l’ondata dei riscatti. La situazione in Europa è tranquilla e non mostra emergenze. Ma i regulator, comunque, si tengono pronti ad intervenire.
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