Investimenti in NPL: profili di rischio e rendimento

La “cessione del credito”, che dalle banche è stato adottato come strumento principale per sgravare i bilanci dai crediti “sofferenti”, è diventata per gli acquirenti un’interessante opportunità di investimento in cui giocano un ruolo fondamentale due diligence e pricing. L’elevato numero di dismissioni ha permesso, negli ultimi 8 anni, una massiccia riduzione dello stock di Non Performing Loans, portandolo, a fine 2022, a 306 miliardi di euro, così da allineare la NPE Ratio italiana alla media europea.

Oggetto principale delle dismissioni sono stati i crediti classificati in “sofferenza”, intesi come posizioni ormai derelitte destinate ad una gestione prevalentemente liquidatoria. Nel tempo, in ottemperanza alle direttive comunitarie, le banche hanno iniziato ad anticipare il processo di deleveraging e, di conseguenza, è cambiato anche il “prodotto” oggetto di cessione.

L’attenzione si è spostata sulle inadempienze probabili, meglio note come UTP, caratterizzate da una situazione di difficoltà giudicata temporanea e reversibile, e meritevoli di una gestione altamente qualificata e specializzata con l’obiettivo di riabilitare il debitore e trarne una plusvalenza. La possibilità di rientro in bonis ha generato perplessità circa l’effettiva convenienza, da parte delle banche, a cedere un obbligato che potrebbe tornare ad essere un cliente solvibile e, quindi, a “perdere” un plusvalore ricavabile dai processi di ristrutturazione attiva del credito.

È stata pertanto individuata una nuova opportunità di investimento, nei cosiddetti fondi alternativi, che, in alternativa alle cessioni “tradizionali”, consente alle banche di avvantaggiarsi della derecognition dei crediti dai propri bilanci senza tuttavia affrancarsi completamente dal cliente. Inoltre, la finalità del FIA non è speculativa pertanto il valore dei crediti risulta più vicino a quello di bilancio, rispetto a quanto ottenibile come prezzo di cessione da una operazione sul libero mercato.

Il trasferimento dei loans può realizzarsi in due diverse modalità: verso il pagamento di un prezzo adeguatamente calcolato in base alle caratteristiche dei crediti, ovvero mediante l’emissione di quote sottoscritte dalle relative banche cedenti come corrispettivo della vendita. I crediti vengono trasformati in quote partecipative consentendo, nel tempo, la redistribuzione del rendimento derivante dalla gestione dei crediti, limitando la differenza tra prezzo di cessione del loan e suo ammontare iscritto a bilancio; in questo modo, a differenza, ad esempio, delle cartolarizzazioni, viene evitata un’eccessiva perdita di valore dovuta alla cessione.

Ciascun fondo ha una propria autonomia nel disciplinare il rapporto fra la gestione dello stesso e i propri quotisti; tuttavia, per i fondi che investono in questa particolare categoria, la materia è piuttosto specifica e le banche assumono un ruolo preminente nella scelta degli investimenti e delle strategie. Le stesse oltre ad essere quotiste, sono anche controparti negli investimenti ed esigono quindi una completa trasparenza sulla composizione del portafoglio e le strategie di acquisto; non possono tuttavia detenere un potere di indirizzo o di influenza sulla SGR e sulla gestione del FIA.

Il punto centrale delle operazioni in questione è il raggiungimento di un equilibrio tra l’interesse della banca allo smobilizzo degli NPLs e quello del FIA, riconducibile ad un’acquisizione ad un fair value. Il “funzionamento” è assimilabile a quello che contraddistingue i Fondi di Investimento Immobiliari, con la differenza che per questi è prevista la figura di un “esperto indipendente” (Direttiva 2011/61/UE recepita nel Decreto MISE n. 30/2015 (artt. 16-17) che, in qualità di garante super partes degli interessi coinvolti, effettua una stima imparziale del valore dei beni, sia al momento del conferimento che semestralmente in fase di revisioni, per un arco di tempo attualmente determinato.

Benché la medesima figura non sia necessariamente prevista nelle iniziative finalizzate al conferimento di NPLs nei FIA, la buona prassi e le attese degli investitori inducono le SGR ad affidarsi a consulenti estremamente qualificati, terzi rispetto alle operazioni, che valutino i crediti oggetto di conferimento al fine di individuarne l’equo prezzo e, quindi, ridurre il price gap. L’esperto ha il compito di controllare che i principi di valutazione dei crediti apportati dalle varie banche, siano stati correttamente applicati nel rispettato del principio di omogeneità di quotazione.

Sulla base delle informazioni fornite dalla SGR (report con le caratteristiche di ogni debitore; modelli finanziari; sintesi delle valutazioni della società di gestione per debitore/linea di credito…) il valutatore indipendente esamina l’attività, i documenti e le considerazioni svolte dall’advisor designato alla valutazione del portafoglio e, conseguentemente, redige una relazione in cui esprime un parere circa adeguatezza e corretta applicazione dei metodi adottati.

Con particolare riguardo alla categoria degli UTP, classificati tra gli “Hard To Value Asset”, sono richieste competenze altamente qualificate e complesse. Stante l’assenza di una definizione scrupolosamente formalizzata e di criteri oggettivi che ne permettano l’identificazione standardizzata, è verosimile l’insorgere di innumerevoli situazioni classificabili come UTP, permettendo ampi spazi di discrezionalità.

Poiché al medesimo fondo possono aderire diverse banche e le stesse partecipano nella misura del valore attribuito ai crediti ceduti da ciascuna, per garantire un equilibrio negoziale nella stima dei beni conferiti, è fondamentale che la quantificazione delle partecipazioni risulti obiettiva, e, pertanto, basata su criteri omogenei. Si rivela pertanto fondamentale l’intervento di un “esperto indipendente”, il quale, collocandosi in posizione di imparzialità, effettui le verifiche in merito al credito ed al processo che ha condotto alla sua valorizzazione. La Consob ha rilevato una crescente prassi a richiedere l’intervento dei valutatori indipendenti anche laddove la presenza non era obbligatoriamente prevista.

I dati raccolti, relativi all’andamento degli scostamenti dei prezzi di acquisto pattuiti contrattualmente rispetto alle valutazioni rilasciate dagli esperti indipendenti, hanno testimoniato una tendenza delle SGR a discostarsi in misura marginale dalle stesse. Emerge l’opportunità di ricorrere a servizi valutativi da parte di esperti specializzati in NPE, profilandosi nuove opportunità professionali per gli interessati al settore.